5.6 Informatie die niet openbaar is gemaakt

Een volgende begrenzing van het begrip 'koersgevoelige informatie' is gelegen in het bestanddeel dat de bewuste informatie "niet openbaar is gemaakt" (art. 5:25i lid 2 j° art. 5:53 lid 1 Wft). De betekenis van dit bestanddeel spreekt eigenlijk voor zich. Informatie die reeds openbaar is gemaakt, hoeft niet alsnog door de uitgevende instelling openbaar gemaakt te worden. Het met de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen nagestreefde doel is dan immers al bereikt; het beleggend publiek heeft kennis kunnen nemen van de informatie die openbaar is gemaakt en deze informatie zal inmiddels dus ook al in de koers van de financiële instrumenten zijn verwerkt.

De ogenschijnlijk vanzelfsprekende betekenis van dit bestanddeel is mogelijk de verklaring voor het feit dat noch in de wet noch in de wetsgeschiedenis van dit bestanddeel een uitgebreide omschrijving wordt gegeven. Volgens Kristen zou uit de totstandkomingsgeschiedenis van de Richtlijn marktmisbruik blijken dat niet openbaar gemaakte informatie betrekking heeft op informatie waarvan het beleggend publiek geen kennis heeft kunnen nemen.1 De informatie geldt daarentegen als openbaar gemaakt indien deze informatie beschikbaar of toegankelijk is voor het beleggend publiek. Daarbij wordt algemene beschikbaarheid niet vereist; wel beschikbaarheid voor het beleggend publiek. Niet van belang is overigens dat het beleggend publiek ook daadwerkelijk kennis heeft genomen van deze informatie. Evenmin wordt vereist dat de informatie door de markt is geabsorbeerd, dat wil zeggen dat een redelijke termijn is verstreken waarbinnen het publiek het medium of de media waarvan door de uitgevende instelling gebruik is gemaakt om de koersgevoelige informatie openbaar te maken, heeft kunnen raadplegen. In de wetsgeschiedenis2 van art. 336a Sr (oud) treffen we overigens eenzelfde benadering aan:

Uit deze omschrijvingen lijkt te volgen dat bepaalde informatie, ook in het geval de uitgevende instelling deze informatie (nog) niet op de wettelijk voorgeschreven wijze openbaar heeft gemaakt, desondanks openbaar kan zijn in de zin als bedoeld in art. 5:53 lid 1 Wft. In beide omschrijvingen wordt namelijk niet aangeknoopt bij de door de wetgever aangewezen instrumenten van het openbaarmakingsregime waarvan de uitgevende instelling gebruik moet maken (zie hiervoor § 7.8). Indien de zinsnede "niet openbaar is gemaakt" in art. 5:53 lid 1 Wft uitgelegd zou moeten worden alsof daar stond "niet openbaar is gemaakt volgens het openbaarmakingsregime van art. 5:25m Wft" of woorden van gelijke strekking zou dat overigens leiden tot een ongewenste uitbreiding van de reikwijdte van het transactieverbod van art. 5:56 Wft. In die benadering zou informatie die wel op een of andere wijze openbaar is geworden, maar die niet door de uitgevende instelling op de voorgeschreven wijze openbaar is gemaakt, desondanks niet aan beleggingsbeslissingen ten grondslag mogen worden gelegd.

Het is dus mogelijk dat informatie reeds als openbaar gemaakt heeft te gelden indien door een bestuurder bepaalde mededelingen in een algemene vergadering van aandeelhouders zijn gedaan of indien een bestuurder van een uitgevende instelling een interview heeft gegeven in bijvoorbeeld Het Financieele Dagblad. Hoewel de uitgevende instelling in een dergelijk geval de openbaarmakingsplicht van art. 5:25i Wft zal hebben overtreden omdat de koersgevoelige informatie niet op de wettelijk voorgeschreven wijze openbaar is gemaakt (zie § 7.8 e.v.), heeft de informatie desondanks in dat geval als openbaar gemaakt in de zin van art. 5:53 lid 1 Wft te gelden. De bewuste informatie is in dit geval langs een andere dan de wettelijk voorgeschreven weg openbaar geworden. Het lijkt zelfs mogelijk dat informatie openbaar is geworden zonder dat de uitgevende instelling de openbaarmakingsplicht heeft overtreden. Zo kan informatie betreffende de uitgevende instelling bijvoorbeeld gelekt zijn door een insider (die al dan niet aan de uitgevende instelling is verbonden) zonder dat de uitgevende instelling daarvan rechtens een verwijt kan worden gemaakt omdat zij alle maatregelen heeft getroffen om vertrouwelijkheid van de informatie te waarborgen (zie verder § 5.14).3 In al deze gevallen kan de openbaar geworden informatie door het beleggend publiek, zonder dat het frans-actieverbod van art. 5:56 Wft daardoor wordt overtreden, aan beleggingsbeslissingen ten grondslag worden gelegd.

Heeft deze uitleg nu ook gevolgen voor de reikwijdte van het begrip 'koersgevoelige informatie' in verband met de naleving van de openbaarmakingsplicht door uitgevende instellingen? Gesteld zou immers kunnen worden dat naleving van de openbaarmakingsplicht van art. 5:25i Wft in de hiervoor bedoelde gevallen geen zin meer heeft, omdat de informatie inmiddels haar karakter van koersgevoelige informatie als bedoeld in art. 5:53 lid 1 Wft heeft verloren. Nieuwe Weme en Stevens suggereren inderdaad dat de uitgevende instelling in dergelijke gevallen niet meer verplicht zou zijn alsnog aan de openbaarmakingsplicht van art. 5:25i Wft te voldoen.4 Bedacht moet echter worden dat een andere dan de wettelijk voorgeschreven wijze van openbaarmaking er niet snel toe zal leiden dat de informatie beschikbaar of toegankelijk is voor het beleggend publiek, met name niet in het door deze auteurs genoemde voorbeeld dat informatie door een lek bekend is geworden. Dat de bron van de informatie en de wijze van openbaarmaking van deze informatie uiteindelijk niet relevant zouden zijn bij beantwoording van de vraag of informatie openbaar is, lijkt daardoor een te stellige uitspraak van deze auteurs. Zo zal het beleggend publiek meer waarde toekennen aan een door een uitgevende instelling uitgebracht persbericht dan aan een gerucht, ook al berust dat gerucht op waarheid. Ook mag niet te licht voorbij worden gegaan aan de betekenis van de wettelijk voorgeschreven wijzen van openbaarmaking van koersgevoelige informatie (zie § 7.8). Daarnaast kan erop worden gewezen dat bij — al dan niet doelbewuste selectieve openbaarmaking van koersgevoelige informatie de uitgevende instelling op grond van art. 5:25i lid 5 Wft alsnog verplicht is een persbericht uit te geven. Het verdient dus niet alleen veruit de voorkeur dat de uitgevende instelling ook in dit soort gevallen alsnog overgaat tot het uitgeven van een persbericht, maar is ook nog eens wettelijk voorgeschreven als het gaat om een geval van selectieve openbaarmaking door (een vertegenwoordiger van) de uitgevende instelling (zie verder hoofdstuk 8).

Uit deze analyse blijkt dat, ondanks het gebruik van dezelfde definitie van art. 5:53 lid 1 Wft, ook ten aanzien van dit bestanddeel een relevant verschil kan ontstaan tussen de begrippen 'voorwetenschap' en 'koersgevoelige informatie'. Het is mogelijk dat informatie openbaar is gemaakt, en dus geen grondslag meer kan vormen voor de toepassing van bijvoorbeeld het transactieverbod van art. 5:56 Wft, maar dat de uitgevende instelling nog wel haar openbaarmakingsplicht ex art. 5:25i Wft zal moeten naleven.