5.5 Informatie die rechtstreeks betrekking heeft op de uitgevende instelling

Een tweede begrenzing van het begrip 'koersgevoelige informatie' is gelegen in het bestanddeel dat de openbaar te maken informatie "rechtstreeks" betrekking dient te hebben op de uitgevende instelling (art. 5:25i lid 2 j° art. 5:53 lid 1 Wft).1 Deze begrenzing heeft tot doel bepaalde koersgevoelige informatie buiten het bereik van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen te houden. Zo wordt informatie die slechts middellijk betrekking heeft op de uitgevende instelling buiten het bereik van de openbaarmakingsplicht geplaatst. Ook zal hierdoor koersgevoelige informatie die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op de handel in door uitgevende instellingen uitgegeven financiële instrumenten buiten de reikwijdte van art. 5:25i Wft vallen.

Met de in het toegevoegde woord "rechtstreeks" besloten liggende begrenzing zal zijn beoogd de openbaarmakingsplicht voor uitgevende instellingen hanteerbaar te maken. Tal van uiteenlopende gebeurtenissen die direct betrekking hebben op de (bedrijfsvoering van de) onderneming, zoals een bestuurswisseling, de ontwikkeling van de bedrijfsresultaten of een overname zullen daarmee binnen het bereik van de openbaarmakingsplicht vallen. CESR heeft een niet-limitatieve lijst opgesteld met voorbeelden van informatie die rechtstreeks betrekking hebben op de uitgevende instelling.2 Daarbij wordt benadrukt dat de lijst niet meer is dan een vertrekpunt bij de beantwoording van de vraag of bepaalde informatie ook koersgevoelige informatie oplevert. De bijzondere omstandigheden van elk concreet geval zullen uiteraard beslissend blijven.

Er doen zich natuurlijk ook feiten en gebeurtenissen voor die niet rechtstreeks, maar wel middellijk betrekking hebben op een uitgevende instelling. Dergelijke gebeurtenissen hebben vooral betrekking op de omgevingsfactoren waarbinnen een uitgevende instelling opereert. De uitgevende instelling zal op deze factoren, die zien op de markt waarop of de bedrijfssector waarin de uitgevende instelling zich beweegt, veelal geen of weinig invloed hebben. Te denken valt bijvoorbeeld aan een besluit van de ECB de officiële rentetarieven aan te passen, statistische gegevens over marktontwikkelingen (bijvoorbeeld het consumentenvertrouwen of de prijsinflatie), wijzigingen van de belastingwetgeving of industriepolitiek. Dergelijke gegevens hebben niet specifiek betrekking op één uitgevende instelling. Ook van dergelijke informatie die slechts middellijk betrekking heeft op de uitgevende instelling heeft CESR een niet-limitatieve lijst met voorbeelden opgesteld.3

Deze feiten of gebeurtenissen hoeven dus niet door de uitgevende instelling openbaar gemaakt te worden. De bewuste feiten of gebeurtenissen hebben immers niet — zoals vereist door art. 5:25i lid 2 j° art. 5:53 lid 1 Wft — "rechtstreeks" betrekking op de uitgevende instelling. Daarbij komt nog dat de uitgevende instelling van deze informatie veelal niet als eerste op de hoogte zal zijn en dat deze informatie gemeenlijk door anderen dan de uitgevende instelling openbaar gemaakt zal worden. Niet alle voorbeelden zijn mijns inziens even gelukkig gekozen door CESR. Zo wordt in de opsomming de publicatie van een rapport van een rating agency als voorbeeld genoemd. Ziet een dergelijk rapport op een of meerdere uitgevende instellingen dan is dit zonder meer rechtstreeks op die uitgevende instelling(en) betrekking hebbende (koersgevoelige) informatie, zij het dat die informatie gegenereerd is door en afkomstig is van een ander dan de uitgevende instelling. Is het rapport eenmaal openbaar gemaakt door een rating agency, dan is deze informatie voor de uitgevende instelling niet meer koersgevoelig (zie § 5.6).

Tegen een beoordeling van deze feiten of gebeurtenissen die middellijk betrekking hebben op de uitgevende instelling kan echter anders worden aangekeken, indien de gevolgen van deze feiten of gebeurtenissen de uitgevende instelling toch ook "rechtstreeks" raken. Immers, feiten of gebeurtenissen die voor de gehele markt of branche gelden, kunnen uiteenlopende gevolgen hebben voor de individuele daarin opererende uitgevende instellingen. Waar die gevolgen bij openbaarmaking daarvan een significante invloed op de koers van de door de uitgevende instelling uitgegeven financiële instrumenten zouden kunnen hebben (zie hiervoor § 5.7), zullen die feiten of gebeurtenissen informatie kunnen opleveren waarvan gezegd kan worden dat die rechtstreeks betrekking heeft op de uitgevende instelling.

Als voorbeeld kan worden genoemd een renteverhoging van de ECB. Hoewel deze renteverhoging relevant zal zijn voor alle uitgevende instellingen, kan die renteverhoging desondanks informatie opleveren die rechtstreeks betrekking heeft op een uitgevende instelling. Dat is bijvoorbeeld het geval indien de uitgevende instelling met relatief veel vreemd vermogen tegen een variabele rente is gefinancierd en zij als gevolg van de renteverhoging haar verplichtingen ten opzichte van crediteuren niet meer kan nakomen. Een ander voorbeeld is een door de overheid aangekondigde aanpassing van wet- of regelgeving, die voor een specifieke uitgevende instelling zeer ingrijpende gevolgen heeft.4 Ook wisselkoerswijzigingen kunnen ingrijpende gevolgen hebben voor de omzet en resultaten van uitgevende instellingen die daarvoor een bijzondere gevoeligheid hebben.

In dit verband kan nog gewezen worden op één van de voorschriften van de Corporate Governance Code. De Code schrijft voor dat het bestuur in het jaarverslag dient te rapporteren over de gevoeligheid van de resultaten van de vennootschap voor externe omstandigheden en variabelen.5 Het jaarverslag zal daardoor aan beleggers inzicht bieden in de wijze waarop bijvoorbeeld de algemene marktomstandigheden (zoals valuta- en renteontwikkelingen) of sociale omstandigheden voor de omzet en de resultaten van de uitgevende instelling in het bijzonder van belang kunnen zijn.

Gelet op de wijze waarop deze begrenzing van het begrip 'koersgevoelige informatie' in concreto uitwerkt, stellen Nieuwe Weme en Stevens dat het onderscheid tussen informatie die rechtstreeks en informatie die middellijk betrekking heeft op de uitgevende instelling misschien niet van wezenlijke betekenis is.6 Dat moge zo zijn, maar mijns inziens heeft deze begrenzing voor de uitgevende instelling wel degelijk een nuttige afbakeningsfunctie. De uitgevende instelling wordt hierdoor niet verplicht om als een soort algemene nieuwsdienst te functioneren.

Uit deze analyse blijkt dat het woord "rechtstreeks" in art. 5:25i lid 2 Wft de reikwijdte van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen hanteerbaar maakt. De uitgevende instelling ziet zich hierdoor niet genoopt tot het openbaar maken van informatie die in een te ver verwijderd verband staat tot de (activiteiten van de) uitgevende instelling of die geen bijzondere gevolgen heeft voor de commerciële, financiële of operationele positie van de uitgevende instelling, en daarmee voor de koers van de door de uitgevende instelling uitgegeven fmanciële instrumenten. Als gevolg van deze beperking van de openbaarmakingsplicht tekent zich hier wel weer een verschil af met de reikwijdte van het transactieverbod van art. 5:56 Wft. De reikwijdte van het begrip 'voorwetenschap' is aldaar aanzienlijk ruimer. Informatie die middellijk7 betrekking heeft op een uitgevende instelling en informatie die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op de handel in fmanciële instrumenten mogen namelijk niet aan beleggingsbeslissingen van insiders ten grondslag worden gelegd. Tot een openbaarmakingsplicht voor uitgevende instellingen zal deze informatie echter niet leiden.