6.4.7 Verslechtering van de financiële situatie; negatief eigen vermogen

Een significante verslechtering van de fmanciële situatie van een uitgevende instelling zal al spoedig kunnen worden aangemerkt als koersgevoelige informatie, in het bijzonder wanneer de uitgevende instelling te kampen heeft met ernstige liquiditeitsproblemen en de continuïteit van de uitgevende instelling wordt bedreigd. In dit verband kan nog gewezen worden op de vennootschapsrechtelijke verplichting die voorschrijft dat het bestuur van een N.V. binnen drie maanden nadat het aannemelijk is dat het eigen vermogen gelijk aan of lager dan de helft van het gestorte en opgevraagde deel van het kapitaal is een algemene vergadering bijeenroept ter bespreking van de zo nodig te nemen maatregelen (art. 2:108a BW).

In haar advies van 13 augustus 2003 oordeelde de Adviescommissie Fondsenreglement van Euronext Amsterdam dat het inmiddels gefailleerde Aino N.V. art. 28h Fondsenreglement had overtreden door geen openbare mededeling te doen over de zeer kritieke fmanciële situatie waarin Aino verkeerde.

Geen openbaarmakingsplicht werd door de Ondernemingskamer aangenomen in een geval waarin Getronics N.V. zich weliswaar in fmancieel zwaar weer bevond, maar de continuïteit van de bedrijfsvoering niet in het geding zou zijn.1 De Ondernemingskamer neemt daarbij in aanmerking dat het bij ontbreken van een gevaar voor acute discontinuïteit van de operationele bedrijfsvoering, in het algemeen niet van prudent beleid getuigt om — onverplicht — naar buiten te treden met mededelingen waarin (mogelijke) risico's worden geaccentueerd (to. 3.23).

Een ander voorbeeld van koersgevoelige informatie is het feit dat het eigen vermogen van de uitgevende instelling negatief is geworden, dat wil zeggen: dat het totaal van de schulden van de uitgevende instelling groter is dan het totaal van de bezittingen.2 Uit mededelingen van Euronext Amsterdam3 valt op te maken dat het hebben van een negatief eigen vermogen niet onder alle omstandigheden als een koersgevoelig feit in de zin van art. 28h Fondsenreglement wordt aangemerkt. Wel verlangt Euronext Amsterdam van de uitgevende instelling dat terstond een persbericht wordt gepubliceerd waarin melding gemaakt wordt van het feit dat de uitgevende instelling een negatief eigen vermogen heeft. De uitgevende instelling dient vervolgens in een tweede persbericht gemotiveerd in te gaan op de financiële situatie van de uitgevende instelling.4 Daarbij dient aandacht besteed te worden aan: (a) de oorzaken en achtergrond van het negatief eigen vermogen, (b) de solvabiliteits- en liquiditeitspositie van de uitgevende instelling, (c) de vooruitzichten op zowel korte als lange termijn voor de continuïteit van de uitgevende instelling, (d) de (voorgenomen) maatregelen ter verbetering van de solvabiliteitsen, indien relevant, de liquiditeitspositie en (e) de (continuïteit van) eventuele kredietfaciliteiten en de belangrijkste modaliteiten daarvan. Tot slot dient de uitgevende instelling na afloop van ieder kwartaal een rapportage te publiceren, waarbij in een aparte paragraaf aandacht wordt besteed aan het negatieve vermogen en waarbij eerdere mededelingen omtrent de solvabiliteits- en liquiditeitspositie, de (mogelijke) gevolgen voor de continuïteit van de onderneming en de (voorgenomen) maatregelen ter verbetering van de solvabiliteits- en liquiditeitspositie worden geactualiseerd.5

Met de tijdige voldoening aan voormelde bijzondere publicatieverplichtingen kan de uitgevende instelling voorkomen dat aan haar een noteringsmaatregel — en dan met name de maatregelen: (i) het opleggen van speciale voorwaarden aan de uitgevende instelling teneinde te bewerkstelligen dat de beursregels of de verplichtingen voortvloeiende uit de noteringsovereenkomst worden nageleefd of (ii) de notering van een effect voorzien van een speciale aanduiding (zie verder § 4.5.5) zal worden opgelegd in het geval zij een negatief eigen vermogen heeft.6

Nieuwe Weme en Stevens7 zijn van oordeel dat het enkele feit dat het eigen vermogen negatief is geworden geen koersgevoelige gebeurtenis is. Die stelling lijkt mij juist. Zij stellen echter ook dat de AFM en Euronext Amsterdam hierover anders zouden oordelen. Uit de hiervoor aangehaalde mededelingen van Euronext Amsterdam blijkt echter reeds dat Euronext Amsterdam niet het standpunt heeft ingenomen dat een negatief vermogen onder alle omstandigheden een koersgevoelig feit in de zin van art. 28h Fondsenreglement oplevert. Het komt uiteindelijk aan op een beoordeling van de bijzondere omstandigheden die hebben geleid tot het ontstaan van het negatief eigen vermogen en de gevolgen die dat voor de fmanciële situatie van de uitgevende instelling meebrengt. Naar mag worden aangenomen, zal ook de AFM voorstander zijn van een dergelijke genuanceerde visie en mag niet uit de enkele vermelding van dit voorbeeld in de AFM-brochure afgeleid worden dat dit feit onder alle omstandigheden koersgevoelige informatie oplevert.

In een poging een crisis te bezweren, wordt door de ondernemingsleiding soms een vlucht naar voren gemaakt met geruststellende mededelingen die op gespannen voet staan met de fmanciële situatie waarin de uitgevende instelling zich daadwerkelijk bevindt. Onjuiste of onvolledige mededelingen over de financiële situatie van de uitgevende instelling onder die omstandigheden zullen alras een schending opleveren van de openbaarmakingsplicht van art. 5:25i Wft.8

In zijn noot onder de beschikking van de Ondernemingskamer snijdt Stevens nog een interessante rechtsvraag aan. Zoals gezegd, stelde de Ondernemingskamer vast dat de bestuursvoorzitter van Landis in het interview onjuiste informatie had verstrekt, met name over de omvang van de debiteurenportefeuille en de verkoopkansen van de distributietak. De Ondernemingskamer heeft daarbij niet aangegeven welke rechtsregel de bestuursvoorzitter daarmee zou hebben geschonden. Volgens Stevens zou dit ook minder eenvoudig zijn aan te geven dan het lijkt. Het Nederlandse effectenrecht zou namelijk geen algemene regel kennen dat het verstrekken van onjuiste informatie onrechtmatig is. In het geval — zoals hier de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie niet geldt en een bestuursvoorzitter eigener beweging besluit een interview te geven, zou men volgens Stevens terug moeten vallen op de algemene regeling van de onrechtmatige daad (art. 6:162 BW). Stevens voegt daaraan toe dat zijns inziens in een dergelijk geval bij de invulling van de onrechtmatigheidsnorm minder strenge eisen behoren te gelden dan in een situatie waarin wel een openbaarmakingsplicht geldt.

Met Stevens kan in zoverre worden ingestemd dat in dit geval niet aanstonds duidelijk is op grond van welke rechtsregels de uitgevende instelling verplicht is om juiste informatie over de uitgevende instelling te verstrekken. Bijzondere wettelijke bepalingen zijn in deze niet van toepassing.10 Anders dan Stevens meen ik dat het niet nodig is om een toevlucht te zoeken bij de algemene regeling van de onrechtmatige daad. In een geval als het onderhavige zou ik willen verdedigen dat op grond van art. 5:25i lid 2 j° art. 5:53 lid 1 Wft reeds spoedig een plicht voor de uitgevende instelling mag worden aangenomen om een corrigerende mededeling te doen. Hoewel op de uitgevende instelling aanvankelijk geen openbaarmakingsplicht rustte, heeft de bestuursvoorzitter door mee te werken aan een interview en daarin onjuiste11 mededelingen te doen die relevant zijn voor de oordeelsvorming van redelijk handelende beleggers een correctieplicht voor de uitgevende instelling in het leven geroepen. Mijns inziens mag bij de beoordeling van de koersgevoeligheid van de informatie zelfs zelfstandig betekenis worden toegekend aan de omstandigheid dat als gevolg van de onjuiste berichtgeving op zijn minst twijfel is ontstaan over de betrouwbaarheid van de bestuursvoorzitter. Zoals gezegd, kan een correctieplicht voor de uitgevende instelling mijns inziens rechtstreeks gebaseerd worden op art. 5:25i Wft. Het is niet nodig om daarvoor de omweg van de algemene regeling van de onrechtmatige daad te bewandelen. Ten slotte kan, waar het hier gaat om een correctieplicht van de uitgevende instelling, nog gewezen worden op het verbod van marktmanipulatie op grond waarvan het de uitgevende instelling verboden is om informatie te verspreiden waarvan een onjuist of misleidend signaal uitgaat of te duchten is met betrekking tot onder meer de koers van de fmanciële instrumenten (art. 5:58 lid 1 onderdeel d Wft). Aldus beschouwd, is het verbod van marktmanipulatie de natuurlijke tegenhanger van de openbaarmakingsplicht. Zie § 6.6.1 voor een uitgebreidere behandeling van de correctieplicht van de uitgevende instelling.