6.5.3 Overnames en desinvesteringen

In één van de eerste zaken die aan de strafrechter ter zake van een vermeende overtreding van de voorwetenschapswetgeving (art. 336a (oud) Sr) werd voorgelegd, ging het om de overname van RDM door Koninklijke Begemann Groep N.V.2 Verdachte, Joep van den Nieuwenhuyzen, was bestuursvoorzitter van Begemann. Hij werd ervan verdacht tijdens de onderhandelingen over deze overname aandelen Begemann te hebben gekocht. De rechtbank Amsterdam sprak verdachte vrij van het hem tenlastegelegde, omdat de rechtbank op basis van rapporten van vier geraadpleegde deskundigen tot het oordeel kwam dat de informatie met betrekking tot een eventuele overname van RDM voor het fonds Begemann niet koersgevoelig was. De deskundigen kenden daarbij onder meer betekenis toe aan de omstandigheid dat de Koninklijke Begemann Groep N.V. geregeld ondernemingen kocht en verkocht en dat de waarde van RDM ten tijde van de overname als going concern in feite nihil was.

In de zaak Pie Medical wend verdachte wegens handel met voorwetenschap (art. 31a Wte 1992 (oud)) veroordeeld, omdat hij certificaten van aandelen Pie Medical had gekocht.3 Hij had deze transacties verricht, terwijl hij op de hoogte was van het feit dat "tussen Philips Electronics N.V. en Pie Medical N.V. oriënterende gesprekken plaatsvonden omtrent de intensivering van de samenwerking tussen Pie Medical N.V. en de Medical Systems divisie van Philips op het gebied van ultrasound apparatuur, waarbij een openbaar bod door Philips op de aandelen van Pie Medical niet uitgesloten is en/of een of meer andere bijzonderheden, althans de essentie van de hierboven genoemde bijzonderheden". Ik merk hierbij nog op dat de Hoge Raad in zijn arrest de zinsnede "een of meer andere bijzonderheden" als een kennelijke misslag van het Hof aanmerkt4 en met verbetering van die misslag het laatste deel van de bewezenverklaring leest als "althans de essentie van de hierboven genoemde bijzonderheden". Hiermee lijkt de Hoge Raad te aanvaarden dat voor een bewezenverklaring van de tenlastelegging niet vereist is dat kennis van verdachte van alle details van de tenlastelegging bewezen moet worden.

Hof Amsterdam merkte, kort gezegd, als voorwetenschap (als bedoeld in art. 46 lid 3 Wte 1995 (oud)) aan de kennis van een directielid van een beursgenoteerde onderneming dat een aantal grootaandeelhouders ontevreden was over de tegenvallende resultaten, dat zij daarover overleg wilden voeren met de onderneming en dat een concurrent tezelfdertijd kenbaar had gemaakt op korte termijn te willen spreken over een mogelijke samenwerking tussen beide ondernemingen, waarbij een openbaar bod mogelijk werd geacht.5 In een nadere bewijsoverweging oordeelt het Hof dat het een feit is van algemene bekendheid dat deze feiten in onderling verband beschouwd, die betrekking hebben op een (intensivering van) samenwerking dan wel op een mogelijke overname, althans daarop preluderen, uitermate koersgevoelig zijn.

In de zaak HIM Furness werd verdachte verweten voorwetenschap gedeeld te hebben met zijn broer (art. 46a Wte 1995 (oud)).6 Door de rechtbank Amsterdam werd als voorwetenschap aangemerkt dat verdachte kennis had van het voornemen HIM Furness door middel van een openbaar bod van de beurs te halen, dat gesprekken werden gevoerd over de samenvoeging van een aantal bedrijven (waaronder de bedrijven van verdachte) met HIM Furness en dat de grootaandeelhouder van HIM Furness de mogelijkheid onderzocht een openbaar bod uit te brengen.

In meerdere opzichten is de VPV-zaak de meest opmerkelijke. Verdachten waren bestuurders van een vermogensbeheerder. Zij hadden in privé diverse transacties verricht in aandelen van beursgenoteerde houdstermaatschappijen van Shell en Unilever. Tezelfdertijd waren verdachten bezig met de voorbereidingen van een openbaar bod op deze houdstermaatschappijen. Onderdeel van die voorbereidingen waren de gesprekken die werden gevoerd met het ministerie van Financiën over een fiscale ruling. Pas nadat met het ministerie van Financiën overeenstemming over de fiscale ruling was bereikt, werd door verdachten aangevangen met de onderhandelingen met de houdstermaatschappijen. De rechtbank Amsterdam veroordeelde verdachten wegens handel met voorwetenschap (art. 46 Wte 1995 (oud)).7 Daartoe overwoog de rechtbank in het bijzonder: "De onderhandelingen die tot een vaststellingsovereenkomst met de fiscus en uiteindelijk tot een openbaar bod moesten leiden bevonden zich op 9 september 1999 al in een zodanig vergevorderd stadium dat de contouren van de overname zichtbaar waren." De rechtbank baseert dat oordeel onder meer op de omstandigheid dat een voornemen bestond om in 1999 nog een openbaar bod op de houdstermaatschappijen uit te brengen. Toen was volgens de rechtbank ook bekend binnen welke marges het bedrag zich bewoog dat aan de fiscus moest worden afgedragen bij achterwege blijven van liquidatie van de houdstermaatschappijen. Voor de rechtbank was ook van belang dat in het aan de fiscus af te dragen bedrag na 9 september 1999 geen wezenlijke verandering is gekomen. Betekenis kende de rechtbank verder toe aan de omstandigheid dat als gevolg van de overname en na aftrek van kosten en fiscale lasten ongeveer een bedrag van NLG 4 miljard voor de aandeelhouders beschikbaar zou komen. "Dat het om zeer aanzienlijke bedragen ging was voor beide partijen een extra stimulans om de onderhandelingen met Financiën te laten slagen", aldus de rechtbank. Tot slot oordeelt de rechtbank dat eventuele hindernissen, die daarna zijn opgetreden en verzet van aandeelhouders voor de beoordeling van de koersgevoeligheid van de informatie niet relevant zijn. Niet onvermeld mag hier blijven dat de rechtbank bij een weergave van het toetsingskader en dus niet bij de bewijsoverwegingen — als volgt heeft overwogen: "Dat voorwetenschap in werkelijkheid kan bestaan in een pril stadium van de onderhandelingen, die gericht zijn op een overname, ook als die overname nog lang niet in zicht is, is overigens welhaast een feit van algemene bekendheid."

Hoewel het Hof Amsterdam8 in hoger beroep met betrekking tot het begrip `voorwetenschap' dezelfde maatstaf als de rechtbank aanlegde, kwam hij echter tot het oordeel dat "de onderhandelingen met Financiën zich op 17 september 1999 zich in een zodanig concreet en vergevorderd stadium [bevonden], dat de contouren van een overname van de houdstervennootschappen zichtbaar waren." Zoals hiervoor is gebleken, was de rechtbank van oordeel dat reeds vanaf 9 september 1999 sprake was van voorwetenschap. Daarbij wijst het Hof erop dat "op 17 september 1999 sprake was van een koersgevoelige bijzonderheid, inhoudende dat de vaststellingsovereenkomst tussen VPV en Financiën van essentieel belang was voor de bepaling van de omvang van de fiscale claim, de bandbreedte van de lumpsum en het gedifferentieerde bod, zodat de contouren van overeenstemming met Financiën op dat moment zichtbaar waren." Het Hof kent daarbij betekenis toe aan de omstandigheid dat op 17 september 1999 een bespreking heeft plaatsgehad met de onderhandelaars van Financiën waarop de gevolgen van de eerst op 14 september 1999 gepubliceerde surtaxregeling zijn besproken en de verdachte en zijn adviseur hebben medegedeeld verder te willen onderhandelen. Ook — zo overweegt het Hof — is op die datum de inhoud van het vernieuwde (gedifferentieerde) bod duidelijk geworden. Daaraan wordt toegevoegd dat "er nadien nog weliswaar wijzigingen [zijn] gekomen die hebben geleid tot vernieuwde vaststellingsovereenkomsten, maar de uiteindelijk overeengekomen lumpsum is telkens (...) binnen de eerder duidelijk geworden bandbreedte gebleven." Het Hof oordeelt verder dat deze bijzonderheid koersgevoelig is in de zin van art. 46 Wte 1995 (oud): "Op de vraag of openbaarmaking van de stand van de onderhandelingen op 17 september 1999 in aanzienlijke mate invloed zou kunnen hebben op de koers van de betreffende effecten wordt door het hof bevestigd beantwoord. Een belegger zal de informatie immers relevant hebben gevonden bij het nemen van beslissingen. Hiermee is de koersgevoeligheid gegeven. Het hof betrekt bovendien in dit oordeel dat als feit van algemene bekendheid kan worden aangemerkt dat bij openbaarmaking van berichten over een mogelijke overname van een beursgenoteerde vennootschap, de koers van de doelvennootschap in de regel (in aanzienlijke mate) zal stijgen."

De VPV-zaak heeft niet alleen tot voormelde uitspraken van de strafrechter geleid, maar ook tot uitspraken van de bestuursrechter.9 Het gaat in deze zaak om het oordeel van de AFM over de vereiste betrouwbaarheid van de bestuurders van de vermogensbeheerder (die tevens verdachten waren in de strafzaak). Voorafgaand aan de feitelijke beoordeling van de motivering die de AFM voor haar onbetrouwbaarheidsoordeel heeft gegeven, plaatst het CBb de koersgevoeligheid van overnamebesprekingen eerst in het volgende perspectief: "Hoewel in het algemeen niet valt uit te sluiten dat bij voorbereidingshandelingen met betrekking tot een openbaar bod reeds in een vroeg stadium sprake is van een bijzonderheid als bedoeld in artikel 46, tweede lid, (oud) Wte 1995, geldt dat naar gelang het moment waarop de aandacht wordt gericht eerder in de tijd ligt, de mate waarin redelijkerwijs te verwachten is dat sprake is van een bijzonderheid die invloed zou kunnen hebben op de koers van effecten, geringer is." Na een beoordeling van de feitelijke omstandigheden komt het CBb tot de slotsom "dat de — op het niet buiten twijfel staan van de betrouwbaarheid van appellanten gebaseerde — aanwijzingen tot het ontheffen van appellanten uit hun functies niet kunnen worden gedragen door de daaraan gegeven feitelijke grondslag, zijnde het op 9 september 1999 ontstaan van een bijzonderheid, in verband waarmee AFM het bestaan en misbruik van voorwetenschap heeft aangenomen." Het CBb overwoog daartoe onder meer als volgt: "Uit de in deze zaak vaststaande feiten en omstandigheden blijkt (...) dat bij MvF niet zozeer de hoogte, maar vooral de fiscaal-technische en juridisch en politiek verdedigbare onderbouwing van de belastingclaim beslissend werd geacht. Het College vindt bovendien in de gedurende de onderhandelingen gewijzigde modaliteiten van het overnameplan en, daarmee samenhangend, met betrekking tot de onderbouwing van het als lump sum af te dragen bedrag, bevestiging voor de opvatting dat op 9 september 1999 nog geen sprake was van een bijzonderheid in de hiervoor genoemde betekenis. Veeleer blijkt uit de verschillende interne memo's en notities van MvF dat over de voor MvF acceptabele modaliteiten en fiscale onderbouwing tot het moment dat mondeling met F overeenstemming werd bereikt, interne afstemming moest plaatsvinden."

In de Numico-zaak oordeelde de voorzieningenrechter van de rechtbank Rotterdam als volgt over de koersgevoeligheid van de lopende overnameonderhandelingen.11 "Met de AFM is de voorzieningenrechter van oordeel dat Numico voorafgaande aan 9 juli 2007 beschikte over koersgevoelige informatie als bedoeld in artikel 5:53, eerste lid, van de Wft. De voorzieningenrechter acht daarvoor redengevend dat in het weekend voorafgaande aan maandag 9 juli 2007 een uitdrukkelijk verzoek van Danone voorlag om tot besprekingen te komen met het oog op een openbaar bod op Numico, dat Danone haar initiële voorstel € 51,= per aandeel te bieden had verhoogd tot € 53,= en dat de RvC van Numico groen licht had gegeven onderhandelingen aan te gaan, waarbij een ondergrens van € 55,= per aandeel was aangegeven. Gelet op die omstandigheden in onderling verband acht de voorzieningenrechter de niet openbare informatie ter zake een op handen zijnde openbaar bod van Danone waarover Numico reeds voor 9 juli 2007 beschikte voldoende concreet als bedoeld in artikel 5:53, eerste lid, van de Wft. Hier kan niet aan afdoen dat Numico nog tot het moment dat zij op 9 juli 2007 tot een akkoord kwam met Danone met twee andere partijen in gesprek was. Evenmin kan hieraan afdoen dat er ook op 9 juli 2007 nadere onderhandelingen over enige andere punten dan de prijs per aandeel gevoerd dienden te worden. Voorts mag duidelijk zijn dat openbaarmaking van die informatie significante invloed zou kunnen hebben op de koers van de financiële instrumenten of op de koers van daarvan afgeleide financiële instrumenten. Dit volgt reeds uit het gegeven dat reeds geruchten omtrent overname van Numico hebben geleid tot een zeer volatiel koersverloop."

In een vergelijkbare andere zaak — de Vedior-zaak12 — oordeelde de voorzieningenrechter: "Naar het voorlopig oordeel van de voorzieningenrechter kan de AFM worden gevolgd in haar stelling dat er met betrekking tot Vedior ten tijde van de opening van de beurs op 30 november 2007 sprake was van koersgevoelige informatie als bedoeld in artikel 5:53, eerste lid, van de Wft. Naar het oordeel van de voorzieningenrechter kon er voorafgaande aan 30 oktober 2007 door beide partijen op grond van concrete op hen betrekking hebbende informatie redelijkerwijs worden verwacht dat een overname stand zou komen. Redengevend hiervoor is dat Randstad op 22 november 2007 een aangepast voorstel tot een vriendelijk overnamebod heeft gedaan (een combinatie van cash en aandelen Randstad waarbij de premie opliep tot 66% per aandeel), met welk voorstel de belangrijkste bezwaren tegen een eerder voorstel waren weggenomen. Verder zijn de Raad van Commissarissen en de Raad van Bestuur van Vedior op 29 november 2007 formeel akkoord gegaan met het starten van onderhandelingen met Randstad en lag er toen onder meer een van Randstad afkomstig concept gereed van een "Merger Agreement". Ten slotte mocht worden verwacht dat openbaarmaking van deze concrete informatie significante invloed zou kunnen hebben op de koers van het aandeel Vedior."

Het uitlekken van overnamebesprekingen op de Nederlandse effectenmarkt lijkt heden ten dage schering en inslag te zijn.18 Opmerkelijke koers- en omzetbewegingen waren bijvoorbeeld in de volgende gevallen te zien. In een op 9 juli 2007 nabeurs verschenen persbericht werd het voorgenomen openbare bod van Danone op Numico aangekondigd. De koers van het aandeel Numico was op die dag inmiddels van € 39,95 naar € 44,50 (ca. 11%) opgelopen. In een ander geval werd door Hagemeyer op 9 oktober 2007 in een persbericht bevestigd dat Sonepar voornemens is een openbaar bod op Hagemeyer uit te brengen. Gedurende de zeven handelsdagen voorafgaand aan dit persbericht is de koers van het aandeel Hagemeyer opgelopen van € 2,88 tot € 4,16 (ca. 44%). In het persbericht stelt Hagemeyer: "Until yesterday evening there have been no contacts between Hagemeyer and Sonepar in respect of Sonepar's intended offer." Sonepar doet vervolgens op 9 oktober 2007 melding van een substantiële deelneming van 10,24% in Hagemeyer en vermeldt als datum van ontstaan van de meldingsplicht voor dit gehele pakket 9 oktober 2007. Ten slotte zij nog gewezen op het persbericht van Vedior van 30 november 2007, waarin werd aangekondigd dat er gesprekken plaatsvinden tussen Vedior en Randstad. Op diezelfde dag was de koers van het aandeel tot aan het uitbrengen van het persbericht inmiddels reeds opgelopen van € 12,38 naar € 15,26 (ca. 24%). Zie § 5.14 voor de resultaten van het onderzoek van de AFM naar een aantal van deze zaken.

Vermoedelijk om rust rondom de onderhandelingen te creëren, maakte P&O Nedlloyd bekend dat het overnamegesprekken voerde met de marktleider Maersk. Volgens een woordvoerder van P&O Nedlloyd bevonden de gesprekken zich nog "in een pril stadium" en was er "nog geen zekerheid of de gesprekken zullen leiden tot een bod".19 De Gouden Gids werd door VNU publiekelijk in de etalage geplaatst voordat gesprekken waren gevoerd met potentiële kopers.20 Philips kondigde begin 2007 aan dat het tempo van overnames zou worden opgevoerd: "De afgelopen maanden hebben we meer mankracht vrijgemaakt om potentiële overnamekandidaten te identificeren. Dat heeft een grotere pijplijn opgeleverd."21 Een ander voorbeeld is de openlijke belangstelling die de bestuursvoorzitter van Ballast Nedam aan de dag legde om door een met naam en toenaam genoemde branchegenoot overgenomen te worden.22 Daartegenover kan de openbare mededeling van de bestuursvoorzitter van Hagemeyer, in reactie op overnamegeruchten, geplaatst worden dat Hagemeyer "absoluut niet te koop is".23 Tijdens het WK voetbal 2010 maakte Ajax bekend dat Bayern München belangstelling had getoond in een overname van haar in de nationale selectie spelende verdediger Gregory van der Wiel. De in de media wel genoemde overnameprijs van € 14 miljoen bedroeg tweederde van het kort daarvoor bekend gemaakte verlies van Ajax over 2009. Op 21 juli 2010 meldde Ajax in een persbericht dat partijen niet langer meer in onderhandeling waren.