3.2 Bouwen aan één Europese effectenmarkt

Hoewel aan het einde van het vorige millennium grote vooruitgang was geboekt met betrekking tot de totstandkoming van een interne markt voor het effectenverkeer, moest desondanks door de Europese Commissie geconstateerd worden dat de effectenmarkten nog steeds een gesegmenteerd karakter vertoonden. Het was onvoldoende mogelijk gebleken om met behulp van de door de Europese Unie ondernomen initiatieven om de wet- en regelgeving van de lidstaten op het terrein van het effectenverkeer te harmoniseren, daadwerkelijk één Europese effectenmarkt tot stand te brengen. De effectenmarkten van de Europese Unie bleven hoofdzakelijk werkzaam binnen de nationale grenslijnen. Daarvoor zijn verschillende redenen aan te voeren. Zo verhinderde de handhaving van aanvullende nationale voorschriften de met de Prospectusrichtlijn1 beoogde wederzijdse erkenning van prospectussen in geval van een grensoverschrijdende aanbieding van effecten. Ook het in de Richtlijn beleggingsdiensten2 opgenomen uitgangspunt dat de lidstaat van ontvangst regels mocht stellen voor de bedrijfsuitoefening bleek een hinderpaal op te leveren voor grensoverschrijdende aanbieding van beleggingsdiensten door beleggingsondernemingen en kredietinstellingen.

Met de invoering van de euro deed zich echter een unieke gelegenheid voor om grensoverschrijdend effectenverkeer in de Europese Unie verder te stimuleren. Een eenheidsmunt zal er immers toe bijdragen dat de kapitaalkosten voor uitgevende instellingen en de kosten van effectendienstverlening in belangrijke mate kunnen worden teruggebracht. Tegen deze achtergrond heeft de Europese Commissie in een mededeling vijf terreinen aangegeven waarop bij voorrang actie zou moeten worden ondernomen om de voordelen van de eenheidsmunt ten volle te benutten teneinde een optimaal functionerende Europese financiële markt uit te bouwen.3 Deze terreinen zijn:

Deze mededeling van de Europese Commissie heeft aan de basis gelegen van een ambitieus werkprogramma, dat kort nadien door de Europese Commissie is opgesteld onder de titel 'Actieplan Financiële Diensten' (Financial Services Action Plan of FSAP).4 In dit Actieplan worden in totaal 43 maatregelen op drie terreinen voorgesteld, te weten op het terrein van: (i) wholesalemarkten, (ii) retailmarkten en (iii) versterking van de toezichtstructuren. Ondanks het feit dat het Actieplan Financiële Diensten niet concreet melding maakt van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen (en dus ook niet van eventueel wenselijk geachte wijzigingen in de bestaande Europese regeling daarvan) bevat deze mededeling van de Europese Commissie wel enkele opmerkingen die met het oog op het onderwerp van deze studie vermeldenswaard zijn.

De Europese Commissie vermeldt als strategische doelstelling met de hoogste prioriteit: het totstandbrengen van een eengemaakte wholesalemarkt in de Europese Unie.5 Daarmee wordt bedoeld dat uitgevende instellingen uit het bedrijfsleven de mogelijkheid wordt geboden zich overal in de Europese Unie tegen concurrerende voorwaarden te financieren en dat beleggers en intermediairs één enkel toegangspunt voor alle markten wordt geboden.

Ingezien moet worden dat een pan-Europees optreden van uitgevende instellingen ook gevolgen zal hebben voor de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen. Beleggers zouden in dat geval immers mogen verwachten dat een uitgevende instelling met zetel in een andere lidstaat op een gelijkwaardige wijze koersgevoelige informatie zal verstrekken als uitgevende instellingen met zetel in de eigen lidstaat en dat deze informatie voor hen ook eenvoudig te raadplegen is. Daar komt nog bij dat de Europese Commissie als één van de in het kader van het Actieplan Financiële Diensten te treffen maatregelen zelf reeds de actualisering van de richtlijn betreffende de periodieke informatieverstrekking vermeldt, opdat aan beleggers frequenter informatie van betere kwaliteit zal worden verstrekt.6 De bewuste richtlijn verplicht uitgevende instellingen namelijk slechts om — in aanvulling op de openbaarmaking van de jaarlijkse financiële verslaggeving — halfjaarverslagen openbaar te maken. Aan de inhoud van deze halfjaarverslagen worden in de richtlijn slechts beperkte minimumeisen gesteld.7

Gelet op de nauwe band die tussen koersgevoelige informatie en de financiële verslaggeving van uitgevende instellingen bestaat, vermeld ik hier verder nog dat de Europese Commissie van oordeel is dat vergelijkbare, transparante en betrouwbare financiële informatie de hoeksteen vormt van een efficiënte en geïntegreerde kapitaalmarkt. Immers, een gebrek aan vergelijkbaarheid van fmanciële informatie zal grensoverschrijdende beleggingen kunnen ontmoedigen omdat beleggers geen zekerheid wordt geboden ten aanzien van de exacte inhoud van de voorhanden informatie. Om die reden wordt door de Europese Commissie voorgesteld een strategie te ontwikkelen ter bevordering van de vergelijkbaarheid van de fmanciële verslagen die door uitgevende instellingen in de gehele Europese Unie worden opgesteld.8 Daarbij wordt reeds aangegeven dat de internationale standaarden voor jaarrekeningen (International Accounting Standards of JAS) het meest aangewezen lijken als referentiepunt. Evenzo wordt door de Europese Commissie gewezen op het belang van de internationale standaarden voor accountantscontrole om aan de gepubliceerde jaarrekeningen afdoende geloofwaardigheid te verlenen.

Toename van grensoverschrijdend effectenverkeer vraagt ook om een versterking van de bestaande toezichtstructuren. De Europese Commissie maakt in dit verband een aantal — ook voor de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen relevante opmerkingen.9 In de eerste plaats wordt het belang onderschreven van nauwere samenwerking tussen de effectentoezichthouders van de lidstaten. Gesteld wordt dat met de oprichting van FESCO (The Forum of European Securities Commissions) reeds een belangrijke stap in deze richting is gezet. De Europese Commissie kondigt evenwel de instelling aan van een Comité van effectentoezichthouders zodra daarover een inter-institutioneel besluit genomen kan worden. De Europese Commissie signaleert verder dat naarmate grensoverschrijdende effectenhandel en emissies meer ingang vinden, beleidsdoelstellingen als marktintegriteit uitgroeien tot aangelegenheden van algemeen belang. De gedachte om het toezicht op de Europese effectenmarkten aan één enkele autoriteit toe te vertrouwen, kan hierdoor aan aantrekkelijkheid winnen. In de tweede plaats wordt er door de Europese Commissie op gewezen dat nog steeds op nationaal niveau wordt uitgemaakt wat passende toezichtsregelingen zijn. Omdat de lidstaten uiteenlopende methoden hebben ontwikkeld om deze taken te vervullen, is voor het welslagen van grensoverschrijdend toezicht het wederzijds vertrouwen in de doeltreffendheid van het financiële regelgeving s- en toezichtstelsel van het partnerland van cruciaal belang.

In het Actieplan Financiële Diensten worden door de Europese Commissie enkele valkuilen gesignaleerd die bij de uitvoering van het ambitieuze werkprogramma vermeden dienen te worden. Genoemd worden de langdurige besluitvormingsprocessen waaronder de Europese Unie gebukt gaat. Bepleit wordt om bij het uitstippelen van beleid, en voordat wetgeving wordt opgesteld, een algemenere aanpak te volgen die sterker op het bereiken van consensus is afgestemd zodat de medebeslissingsprocedure van art. 251 EG-Verdrag10 sneller kan worden afgerond. Daarnaast wordt erop gewezen dat de te treffen maatregelen gekenmerkt moeten worden door een zekere mate van flexibiliteit, zodat zij niet onmiddellijk achterhaald worden door de voortdurende veranderingen die zich op de financiële markten voltrekken. De Europese Commissie besluit het Actieplan Financiële Diensten met de volgende dringende oproep:

De Europese Commissie heeft de Europese Raad en het Europees Parlement verzocht hun steun te verlenen aan de tenuitvoerlegging van deze nieuwe aanpak voor de uitwerking en afronding van voorstellen voor communautaire initiatieven die op de fmanciële markten betrekking hebben. Politieke steun is verleend aan het Actieplan Financiële Diensten tijdens de bijeenkomst van de Europese Raad in Keulen (3 en 4 juni 1999).11 Tijdens de bijeenkomsten van de Europese Raad in Lissabon (23 en 24 maart 2000)12 en Stockholm (23 en 24 maart 2001)13 werd die steun bevestigd, en werd bovendien een strak tijdschema vastgesteld waarbinnen het Actieplan Financiële Diensten zou moeten worden uitgevoerd. Nadat daarvoor door de Europese Raad eerst 2005 als einddatum was genoemd, heeft de Europese Raad van Stockholm alle betrokken partijen verzocht zich ten volle in te zetten om tegen eind 2003 een geïntegreerde effectenmarkt in de Europese Unie tot stand te brengen door voorrang te geven aan de wetgeving over effectenmarkten in het plan.

In 2005 is het Actieplan Financiële Diensten afgesloten verklaard. Een omvangrijke Europese wetgevingsoperatie is daarmee voltooid.14 In het kader van het Actieplan Financiële Diensten zijn — voor zover relevant voor het onderwerp van deze studie — de Richtlijn marktmisbruik, de Transparantierichtlijn en de Richtlijn markten voor financiële instrumenten tot stand gebracht.