3.1 Inleiding

De Europese grondslag van de voor uitgevende instellingen geldende openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie is te vinden in de Richtlijn marktmisbruik.1 Met deze richtlijn is in Europees verband gekozen voor een integrale aanpak van het fenomeen marktmisbruik. In de Richtlijn marktmisbruik wordt onder het begrip `marktmisbruik' verstaan: handel met voorwetenschap en marktmanipulatie.2 De Europese wetgever heeft met de totstandkoming van deze richtlijn één gemeenschappelijk rechtskader willen creëren dat erop is gericht de marktintegriteit van de effectenmarkt in de Europese Unie te verzekeren en het vertrouwen van beleggers in deze markt te vergroten.3 De diverse verbods- en gebodsbepalingen staan alle in het teken van het tegengaan van marktmisbruik. Eén van de in de Richtlijn marktmisbruik voorkomende gebodsbepalingen is de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen.

Dat de Europese wetgever heeft gekozen voor een integrale aanpak van het fenomeen marktmisbruik blijkt in de eerste plaats uit het feit dat met de Richtlijn marktmisbruik (nagenoeg) volledige harmonisatie van nationale wet- en regelgeving in de Europese Unie is beoogd (zie § 3.4.4). Het gevolg hiervan is dat de Nederlandse wetgever nog slechts op enkele onderdelen ruimte heeft om een eigen koers te varen door ofwel eigen keuzes te maken waar de richtlijn met zoveel woorden een keuzevrijheid aan de lidstaten biedt ofwel door eigen regels op te stellen in aanvulling op de voorschriften van de Richtlijn marktmisbruik. De dwingende voorschriften van de Richtlijn marktmisbruik hebben bovendien tot gevolg dat bij de uitleg en toepassing van nationale wet- en regelgeving voortdurend de Europese grondslag in ogenschouw moet worden genomen (zie § 3.7.3). In de tweede plaats blijkt het integrale karakter van de Europese aanpak van het fenomeen marktmisbruik uit de bijzondere procedure die wordt gevolgd bij het vaststellen van voorschriften op diverse niveaus en de in dat kader te hanteren instrumenten van samenwerking en controle. Deze zogeheten Lamfalussy-procedure komt in § 3.3 aan de orde.

Op de inhoud en vormgeving van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen in de Richtlijn marktmisbruik en de overige voorschriften die in dit verband volgens de Lamfalussy-procedure zijn vastgesteld, wordt in § 3.4 ingegaan. Daarbij wordt onder meer aandacht besteed aan de overwegingen die de Europese wetgever ertoe hebben gebracht om deze bijzondere informatieverplichting aan uitgevende instellingen op te leggen (zie § 3.4.6). Enige aandacht verdient in dit verband ook de wijze waarop door de Europese wetgever de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen was geregeld in de periode voorafgaand aan de totstandkoming van de Richtlijn marktmisbruik (zie § 3.4.5).

De voor de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen relevante Europese voorschriften zijn overigens niet alleen te vinden in de Richtlijn marktmisbruik. De Europese wetgever heeft ook in andere richtlijnen voorschriften gesteld die invloed hebben op de werkingssfeer van de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie of daarvoor aanvullende regels geven. In dit verband dienen in het bijzonder de Richtlijn markten voor fmanciële instrumenten4 en de Transparantierichtlijn5 genoemd te worden (zie § 3.5 onderscheidenlijk § 3.6).

De omzetting van de Richtlijn marktmisbruik — en in het bijzonder de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen die daarvan deel uitmaakt — in de Nederlandse wet- en regelgeving kent inmiddels een bewogen geschiedenis. Aanvankelijk is de Richtlijn marktmisbruik omgezet in de Wet marktmisbruik, die als hoofdstuk XII (Marktmisbruik) werd opgenomen in de Wet toezicht effectenverkeer 1995.6 De voor uitgevende instellingen geldende openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie werd geregeld in art. 47 Wte 1995 (oud). In het Besluit marktmisbruik7 werd de op basis van de Wet marktmisbruik vastgestelde uitvoeringsregelgeving opgenomen. Deze wet- en regelgeving ter uitvoering van de Richtlijn marktmisbruik is met ingang van 1 oktober 2005 in werking getreden. Vervolgens is de Wet marktmisbruik met ingang van 1 januari 2007 overgeheveld naar hoofdstuk 5.4 (Regels ter voorkoming van marktmisbruik en voor het optreden op markten in fmanciële instrumenten) van de Wet op het fmancieel toezicht8 en de op basis van die wet vastgestelde uitvoeringsregelgeving, waaronder het Besluit marktmisbruik Wft.9 Art. 5:59 (oud) Wft bevatte de regeling van de voor uitgevende instellingen geldende openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie. Ten slotte is de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen om redenen van wetssystematiek10 bij gelegenheid van de omzetting van de Transparantierichtlijn met ingang van 1 januari 2009 overgebracht naar art. 5:25i Wft, welke bepaling deel uitmaakt van een nieuw hoofdstuk 5.1A (Regels voor informatievoorziening door uitgevende instellingen) van de Wet op het financieel toezicht.11 De voor de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen relevante uitvoeringsregelgeving is thans te vinden in het Besluit transparantie uitgevende instellingen Wft.12 Daartoe zijn de bepalingen die ter uitvoering van art. 5:59 (oud) Wft waren opgenomen in het Besluit marktmisbruik Wft overgeheveld naar het Besluit transparantie uitgevende instellingen Wft.

Naar mag worden aangenomen, zal de wet- en regelgeving betreffende de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen thans in rustiger vaarwater komen. Voor zover mij bekend, heeft de Europese wetgever nog geen concrete plannen aangekondigd tot wijziging en/of aanvulling van de bestaande regelgeving op dit terrein. Wel heeft de Europese Commissie op 20 april 2009 een Call for evidence on review of Market Abuse Directive gepubliceerd en op 25 juni 2010 een Public consultation on a revision of the Market Abuse Directive. Met het oog op het verbeteren van de effectiviteit van de Richtlijn marktmisbruik zijn marktpartijen opgeroepen om hun visie te geven op een aantal onderwerpen. Voor zover relevant voor het onderwerp van deze studie zullen deze onderwerpen gesignaleerd worden bij de bespreking van de inhoud en vormgeving van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen in de Richtlijn marktmisbruik (zie § 3.4). Ook de Nederlandse wetgever zal na het totstandbrengen van de monumentale Wet op het financieel toezicht vermoedelijk wel toe zijn aan een korte adempauze. Hiermee lijkt een natuurlijk moment te zijn aangebroken voor een nadere bezinning op hetgeen op het gebied van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen tot stand is gebracht. Om die taak te kunnen volbrengen, zullen eerst in § 3.7 met een grove penseel de contouren worden geschetst van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen, zoals die thans in art. 5:25i Wft (en de daarbij behorende uitvoeringsregelgeving) door de Nederlandse wetgever is vormgegeven. In de volgende zes hoofdstukken zullen de belangrijkste met de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen verband houdende facetten uitvoeriger worden belicht. In het laatste hoofdstuk zullen de conclusies volgen en aanbevelingen worden gedaan voor zover althans op basis van het verrichte onderzoek mocht blijken dat verbeteringen noodzakelijk of wenselijk zijn.

Om de Richtlijn marktmisbruik op de juiste wijze in het Europese beleid te kunnen plaatsen, wordt aangevangen met een beknopte schets van de achtergrond van deze richtlijn.