2.12 Afsluitende opmerkingen

Wat kunnen wij van deze omzwervingen in de federale effectenwetgeving van de USA leren? Als belangrijkste feature van de evenknie van de openbaarmakingsplicht van uitgevende instellingen kan worden genoemd dat de federale effectenwetgeving, anders dan bij ons geldt, geen permanente of doorlopende verplichting aan uitgevende instellingen oplegt om material nonpublic information onverwijld openbaar te maken. Het omgekeerde is het geval: uitgangspunt van de federale effectenwetgeving is — opmerkelijk genoeg — een general rule of nondisclosure. De federale effectenwetgeving blijkt de nadruk met name te leggen op de naleving door uitgevende instellingen van gedetailleerd en uitputtend voorgeschreven reporting requirements. Pas met de totstandkoming van de Sarbanes-Oxley Act is iets meer aandacht gekomen voor doorlopende real time issuer disclosures. Intussen bestaat er wel een groot aantal uitzonderingen op genoemde general rule of nondisclosure, waardoor het principiële verschil met de Europese benadering van de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie minder groot is dan het aanvankelijk lijkt. Het is met name de aan de anti-fraudebepalingen ten grondslag liggende eis dat mededelingen van de uitgevende instelling niet misleidend mogen zijn die uitgevende instellingen in de praktijk zal beletten om relevante bedrijfsinformatie voor een langere periode achter te houden. Opmerkelijk is dat als het gaat om de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie de beursreglementering in de USA geen werkelijke rol van betekenis blijkt te spelen. Gebleken is verder dat als maatstaf voor de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie eenduidig door de Supreme Court is gekozen voor de invloed die informatie waarschijnlijk zal hebben op het nemen van beleggingsbeslissingen door een redelijk handelende belegger. In elk geval wordt daarbij geen (rechtstreekse) relatie gelegd met de invloed die van openbaarmaking van die informatie zou kunnen uitgaan op de koers van de door de uitgevende instellingen uitgegeven effecten. Is het plaatsgrijpen van de (mogelijk) openbaar te maken gebeurtenis onzeker, dan dient bij de beantwoording van de vraag of een beleggingsbeslissing van een redelijk handelende belegger door nieuwe informatie beïnvloed zou worden rekening te worden gehouden met twee factoren. Die factoren zijn: (i) de mate van waarschijnlijkheid dat een onzekere gebeurtenis zich uiteindelijk zal voordoen (probability) en (ii) de relatieve omvang van de betekenis die deze gebeurtenis heeft voor de uitgevende instelling (magnitude). Ondanks de roep van uitgevende instellingen om meer guidance te geven over de begrip sinhoud van material nonpublic information blijft de SEC daarin terughoudend.

Ten slotte merk ik nog op dat op diverse plaatsen in deze studie meer rechts-vergelijkende notities te vinden zullen zijn. Gelet op de nauwe verwantschap met de aldaar behandelde onderwerpen heb ik ervoor gekozen die notities in de betreffende hoofdstukken te integreren. Die rechtsvergelijkende notities zijn hoofdzakelijk te vinden in hoofdstuk 7 (Wijze van openbaarmaking van koersgevoelige informatie) en hoofdstuk 8 (Selectieve openbaarmaking van (koersgevoelige) informatie). In hoofdstuk 7 wordt bijvoorbeeld ingegaan op het instellen van een disclosure committee (§ 7.4) en de bespeaks caution-doctrine (§ 7.9.4). Hoofdstuk 8 bevat uitgebreide beschouwingen over Regulation Fair Disclosure (§ 8.3).