Belang zonder aandeel en aandeel zonder belang (VDHI nr. 144) 2017/3.2.5:3.2.5 Achtergronden en tegenwerpingen

Belang zonder aandeel en aandeel zonder belang (VDHI nr. 144) 2017/3.2.5

3.2.5 Achtergronden en tegenwerpingen

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

a. Achtergronden

De koppeling van economisch belang aan juridisch belang, met bijbehorende rechten en verplichtingen, heeft een belangrijke reden. Het geeft de aandeelhouder, die het uiteindelijke economische risico draagt, naar rato van zijn deelname de macht om zijn investering te beschermen door gebruik te maken van zijn rechten, met name het stemrecht en vergaderrecht.

Timmerman verwoordt het in zijn Rotterdamse oratie als volgt:1

“In ons vennootschapsrecht en dat van andere landen berust de ultieme macht over inrichting van de vennootschap, de aanwijzing van bestuurders (en van commissarissen) en de besteding van winst bij de aandeelhouders. De grond hiervoor is dat het een regel van dwingend recht is dat er geen winstgaranties aan aandeelhouders mogen worden gegeven (dit staat merkwaardig genoeg niet met zoveel woorden in de Nederlandse wet) en bij ontbinding de aandeelhouders slechts recht hebben op het overschietende deel van het vermogen (art. 2:23b lid 1BW). Andere bij de vennootschap betrokkenen, zoals schuldeisers en werknemers, kunnen de omvang van hun vorderingsrecht via een contract fixeren, aandeelhouders kunnen dat niet. In ruil hiervoor is het verdedigbaar dat aandeelhouders aanspraak kunnen maken op uiteindelijke zeggenschap in de vennootschap, zo leren in het bijzonder economen ons en deze verklaring wordt in juridische kringen als toereikend voor het hebben van uiteindelijke zeggenschap geaccepteerd.”

Hu en Black geven een vergelijkbare analyse vanuit Amerikaans perspectief:2

“The governance structure of the modern corporation emerged in a period characterized by two core concepts. One was the “separation of ownership and control,” which has been central to thinking about corporate governance since the 1930s. (…) The second core concept was that a “shareholder” has economic ownership coupled with voting power. For much of the period in which modern thinking about corporate governance developed, one-share, one-vote structures were nearly universal, enforced by New York Stock Exchange listing standards. Although dual-class structures became possible around 1990, they remain uncommon. Our views of the ways in which institutional investor oversight and the market for corporate control can discipline management depend on the coupling of economic interest and voting power. Terminology reflects this coupling: we use a single term, “ownership,” to refer to possession of both the economic return on shares and corresponding voting power. The deference that courts pay to shareholder votes is premised on the belief that shareholders have an economic interest in increasing share value and will vote to further that interest.”

En:3 “Why do common shareholders (and only common shareholders) have voting rights? The conventional contractarian answer flows from the shareholders’ status as residual claimants to the firm’s value. This gives them incentives to monitor management. The effectiveness of voting rights is limited by collective action problems, but the market for corporate control offers a response-shareholders can sell their shares and associated voting rights to an acquirer. Making voting rights proportional to one’s share in the firm’s residual value reduces agency costs by matching economic incentives with voting power. Corporate law permits corporations to deviate from one- share-one-vote based on the usual claim that informed parties can choose optimal arrangements on their own. Most U.S. public companies, however, retain a one-share- one-vote structure, likely reflecting the optimality of this structure for most firms.

The Delaware courts, meanwhile, celebrate shareholder voting, viewing it as the “ideological underpinning upon which the legitimacy of directorial power rests.” The usual lax business judgment rule does not apply to company actions that undermine shareholder voting rights.”

Deze gedachte borduurt voort op de analyse van Easterbrook en Fischel, die (het gebruik van) het stemrecht beschouwen als nadere invulling van een overeenkomst (zij zien de vennootschap als web van contractuele regelingen) en als uitdrukking van het feit dat de aandeelhouder het risico van de onderneming draagt, ofwel de residual claimant is.4 Edelman en Thomas relativeren die analyse en betogen dat er geen sprake is van een afdwingbare claim en dat de nadere invulling grotendeels door het bestuur en niet door de aandeelhouders wordt aangebracht.5 Hun idee over de legitimatie van het stemrecht van aandeelhouders is in zekere zin een variant op die van Easterbrook en Fischel. Zij betogen dat aandeelhouders de enige stakeholders zijn wier belang rechtsreeks wordt beïnvloed door de aandelenkoers, die, naar zij aannemen, weer wordt beïnvloed door de residual value van de vennootschap. Aandeelhouders verdienen stemrecht om het maximaliseren van de residual value te kunnen bewerkstelligen althans beïnvloeden.6

Kemp heeft erop gewezen dat theorieën als deze (hij beschrijft de visie op de aandeelhouder als residual claimant) niet goed aansluiten bij de Nederlandse, meer institutionele, visie op het karakter van de vennootschap en bij het stakeholders model.7 Met de Cancun-beschikking van de Hoge Raad in de hand is dat inderdaad goed verdedigbaar. De Hoge Raad overweegt daarin dat bestuurders zich bij de vervulling van hun taak moeten richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming, en vervolgt:8

“Wat dat belang inhoudt, hangt af van de omstandigheden van het geval. Indien aan de vennootschap een onderneming is verbonden, wordt het vennootschapsbelang in de regel vooral bepaald door het bevorderen van het bestendige succes van deze onderneming. (…) Bij de vervulling van hun taak dienen bestuurders voorts, mede op grond van het bepaalde in art. 2:8 BW, zorgvuldigheid te betrachten met betrekking tot de belangen van al degenen die bij de vennootschap en haar onderneming zijn betrokken (…).”

Het aandeelhoudersbelang staat niet meer centraal. Dat stond het echter al enige tijd niet meer. De aandeelhoudersvergadering is niet de hoogste macht, de aandeelhouders zijn in de uitoefening van hun bevoegdheden begrensd door de redelijkheid en billijkheid en hun belang is niet het enige belang dat het bestuur moet dienen. Die constatering maakt de vraag relevanter waarom aandeelhouders zeggenschapsrechten hebben en dus ook waarom zeggenschapsrechten gekoppeldzijn aan economisch belang. Het antwoord op die vraag begint met de vaststelling dat, of je hen nu als residual claimant aanduidt of een meer ondergeschikte of nevengeschikte positie toebedeelt, aandeelhouders belangrijke economischebelanghebbenden zijn bij de vennootschap en haar onderneming (Assink wijst er onder verwijzing naar de Cancun-beschikking terecht op dat wat goed is voor het bestendig succes van de onderneming, indirect goed zal uitwerken voor de aandeelhouder).9 Het belang van de onderneming kan omgekeerd niet los gezien worden van het belang van de aandeelhouders als belangrijke financier daarvan, al was het maar voor het geval de betreffende onderneming vervolgfinanciering nodig heeft en omdat ondernemingen in het algemeen een beroep willen doen op de equity kapitaalmarkt en kapitaalverschaffers daar slechts op in zullen gaan in ruil voor bepaalde rechten. Dat de idee van de aandeelhouder als uiteindelijk economisch gerechtigde niet meer goed bij het Nederlandse vennootschapsrecht zou passen, moet ook niet overdreven worden. In het huidige Nederlandse vennootschapsrecht ligt het accent wellicht minder bij de aandeelhouder dan dat dit in het verleden het geval is geweest, maar de aandeelhouder is bepaald niet vogelvrij verklaard. Hij behoort tot de betrokkenen ten aanzien van wier belangen het bestuur zorgvuldigheid moet betrachten en bij de afweging van de belangen van de verschillende stakeholders is het aandeelhoudersbelang van aanzienlijke betekenis. Hoe zeer dus ook ingekapseld tussen andere te behartigen belangen, de aandeelhouder heeft nog altijd een belangrijk economisch belang bij de vennootschap en haar onderneming en verdient de middelen om dat belang tot uitdrukking te brengen en te beschermen, zoals vergaderrecht en stemrecht. Voor de omvang van die rechten ligt het dan voor de hand aan te knopen bij de omvang van het economische belang van de aandeelhouder. Andere stakeholders, bijvoorbeeld werknemers, hebben andere wegen om hun belang tot uitdrukking te brengen en te beschermen, bijvoorbeeld die van de medezeggenschapsrechten van de WOR.

Daarnaast wordt er wel op gewezen dat de gezamenlijke aandeelhouders het meest aangewezen zijn – meer dan andere stakeholders – om te controleren of het bestuur wel in het belang van de vennootschap (en niet dat van zichzelf) handelt; zo worden de agency costs verminderd. Ook dat is een argument om aandeelhouders (zeggenschaps)rechten toe te kennen.10

Dat de koppeling van juridisch en economisch belang een uitgangspunt van het vennootschapsrecht is, kan dus worden verklaard uit de gedachte dat de aandeelhouder de macht verdient zijn economische belang te beschermen en het bestuur te controleren. Deze gedachte veronderstelt dat de aandeelhouder dat zal doen; dat hij zijn zeggenschapsrechten gebruikt om zijn economische belangen te dienen. Die veronderstelling ligt voor de hand, al is het maar de vraag of het in de praktijk zo werkt, ook gelet op het absenteïsme op aandeelhoudersvergaderingen. (Dat absenteïsme pleit er juist voor meer stemrechten te laten uitoefenen door de aandeelhouder die zich wel in de vennootschap verdiept en actief zijn stem uitbrengt.)11 Overigens kan betoogd worden dat de koppeling aan gewicht wint indien er convergentie bestaat tussen de belangen van de aandeelhouder (op de lange termijn) en de belangen van de vennootschap (op de lange termijn). Dan is het gebruik door de aandeelhouder van zijn zeggenschapsrechten ook in het belang van de vennootschap. Een dergelijke convergentie wordt wel genoemd in de literatuur, maar eerder als richtsnoer voor het bestuur bij de bepaling van wat het vennootschappelijk belang inhoudt,12 of als uitdrukking van de gedachte dat aandeelhouders een homogene groep vormen met dezelfde belangen, hetgeen uiteindelijk de bloei van de vennootschap bevordert.13 Zo’n convergentie spreekt niet vanzelf; de veronderstelling dat de aandeelhouder eigener beweging in het langetermijnbelang van de vennootschap zal handelen, lijkt mij niet altijd juist. De aandeelhouder is immers vrij – binnen de grenzen van artikel 2:8 BW – om zijn eigen (korte termijn) belangen te dienen, ook als dat niet in het belang van de vennootschap is (waarover paragraaf 6.2.2). Ook als de aandeelhouder slechts zijn eigen (economische) belang nastreeft, dan blijft staan dat hij daarbij gebruik kan maken van de aan zijn belang gekoppelde rechten en bevoegdheden.

b. Benadering in enkele andere jurisdicties

i. Duitsland

In Duitsland is voor Aktiengesellschaften de koppeling tussen juridisch en economisch belang in zekere zin in de wet verankerd. In de literatuur over empty voting en hidden ownership wordt gewezen op het Abspaltungsverbot, het daaraan gerelateerde verbod op stemmenkoop en het Proportionalitätsprinzip.14 Het proportionaliteitsbeginsel is in Duitsland herkenbaar in de artikelen 12 en 134 AktG, waar een verband wordt gelegd tussen stemrecht en kapitaaldeelname. Dat verband is, net als in Nederland, niet absoluut en laat ruimte voor afwijkende aantallen stemmen per aandeel. Het afsplitsingsverbod en het verbod op stemmenkoop vloeien voort uit artikel 8 lid 5 respectievelijk artikel 405 lid 3 AktG:

“§ 8 Form und Mindestbeträge der Aktien

(…)

(5) Die Aktien sind unteilbar.

§ 405 Ordnungswidrigkeiten

(…)

(3) Ordnungswidrig handelt ferner, wer

(…)

6. besondere Vorteile als Gegenleistung dafür fordert, sich versprechen läßt oder annimmt, daß er bei einer Abstimmung in der Hauptversammlung oder in einer gesonderten Versammlung nicht oder in einem bestimmten Sinne stimme oder

7. besondere Vorteile als Gegenleistung dafür anbietet, verspricht oder gewährt, daß jemand bei einer Abstimmung in der Hauptversammlung oder in einer gesonderten Versammlung nicht oder in einem bestimmten Sinne stimme.”

Het Abspaltungsverbot houdt in dat een aandeelhouder zijn ‘lidmaatschapsrechten en -plichten’ niet van het aandeel kan afsplitsen en dergelijke rechten en plichten niet afzonderlijk kan overdragen. Dat geldt in het bijzonder voor het stemrecht. Het verbod op stemmenkoop verbiedt, kort gezegd, het in ruil voor voordeel niet of op bepaalde wijze (doen) stemmen op aandelen (Nederlands recht kent geen wettelijk verbod maar wel beperkingen, zie paragraaf 5.2.2). Stemmen uitgebracht in strijd met het verbod op stemmenkoop van artikel 405 AktG zijn nietig op grond van artikel 134 BGB.15 Seibt brengt het Abspaltungsverbot en het Proportionalitätsprinzip in verband met de soevereiniteit en autonomie van de vereniging/vennootschap, waarbij de leden als drager van het uiteindelijke risico, het doel van de rechtspersoon moeten kunnen bepalen en het bestuur moeten kunnen controleren. Het Abspaltungsverbot en het Proportionalitätsprinzip zorgen voor een juiste wilsvorming en beperken agency costs. De juiste wilsvorming heeft dan betrekking op besluitvorming door deelnemers met gelijksoortige belangen gericht op het realiseren van het doel van de vennootschap met rendement op de middellange termijn, met beperkter risico van belangenconflicten:16

“Abspaltungsverbot und Proportionalitätsprinzip sind Ausprägungen der Verbandssouveränität und Verbandsautonomie. Aus der Verbandssouveränität folgt nämlich positiv, dass die Verbandsmitglieder – auch als Inhaber des wirtschaftlichen Residualrisikos der Beteiligung – im Rahmen des Verbandszwecks und des Unternehmensgegenstands autonom ihre Ziele festlegen und deren Umsetzung durch die Verwaltung kontrollieren können müssen. Bezogen auf jedes Verbandsmitglied folgt dies aus den Schutz- und Teilnahmerechten der Mitgliedschaft, die Grundlagen der Willensbildung des Verbands sind, und die Teilhaberechte sind zwingend mit der Mitgliedschaft selbst verbunden. Umgekehrt folgt aus der Verbandssouveränität der negative Gehalt, dass jedes Verbandsmitglied das Recht darauf hat, dass ausschließlich andere Verbandsmitglieder mit gleichartiger Betroffenheit und eben keine Dritten an der Bestimmung der Unternehmensziele sowie der Überantwortung der Unternehmensleitung an die Verwaltung und deren Kontrolle beteiligt werden. (…) Abspaltungsverbot und Proportionalitätsprinzip gewährleisten im bestmöglichen Maße die Richtigkeit der Willensbildung im Verband und reduzieren die Agency Costs bei der Anbindung der Gesellschaftsführung an die Willensbildung der Verbandsmitglieder. Denn die ausschließliche Einbindung von Verbandsmitgliedern stellt sicher, dass die an der Willensbildung des Verbands teilnehmenden Personen eine prinzipiell gleichartige Interessenlage besitzen, nämlich diejenige, die mittelfristige Rendite bei Verfolgung des Unternehmensgegenstands zu maximieren. (…) Abspaltungsverbot und Proportionalitätsprinzip reduzieren die Risiken aus der Verfolgung von Partikularinteressen und aus Interessenkonflikten.”

Het Abspaltungsverbot en het Proportionalitätsprinzip verhinderen de juridische afsplitsing van rechten van het aandeel, maar staan niet in de weg aan de geldigheid van derivatencontracten als securities lending die vanuit economische invalshoek een splitsing bewerkstelligen van het stemrecht en het economische belang. Het verbod op stemmenkoop verhindert dergelijke derivatencontracten evenmin, nu immers niet wordt betaald voor het niet of op bepaalde wijze uitbrengen van een stem.17 Seibt betoogt dat de splitsing van stemrechten en economisch belang bedenkelijk is en constateert een gat in de bescherming van aandeelhouders en andere stakeholders.18 Het ontbreken van het economische belang doet op zichzelf, afgezien van de leerstukken van Rechtsmissbrauch en de Treuepflicht waarover paragraaf 6.4.2c.ii, geen afbreuk aan de geldigheid van een uitgebrachte stem.19

ii. Verenigd Koninkrijk

In het Verenigd Koninkrijk lijkt minder waarde gehecht te worden aan het proportionaliteitsbeginsel. De regel van één stem per aandeel is verankerd in artikel 284 Companies Act 2006, met de mogelijkheid tot statutaire afwijking:

“284 – Votes: general rules

(1) On a vote on a written resolution–

(a) in the case of a company having a share capital, every member has one vote in respect of each share or each £10 of stock held by him, and

(b) in any other case, every member has one vote.

(…)

(4) The provisions of this section have effect subject to any provision of the company’s articles.”

In de literatuur blijkt dat proportionaliteit niet als beginsel wordt ervaren:20

“It should not be supposed that all shareholders, not even all ordinary shareholders, necessarily have the right to vote on shareholder resolutions or, even if they do, that they have voting rights as extensive as those attached to other shares which apparently carry the same level of risk. As we shall see, the rights attached to classes of shares, including the number of votes per share, are matters for the company to determine in its articles of association or in the terms of issue of the shares. The exclusion of preference shareholders from voting rights, except in limited circumstances, is common, and the issuance of non-voting ordinary shares is not unknown, though it is fiercely opposed by institutional shareholders. Thus, “shareholder democracy”, which is in any event a democracy of shares rather than of shareholders, is, or may be, an imperfect one. Company law does not require equal voting rights for shares carrying the same risk nor equivalent rights for shares of different classes of risk.”

Dat stemrecht wordt uitgeoefend door een persoon die geen of slechts beperkt economisch belang heeft, doet geen afbreuk aan de geldigheid van de stem.21 Met betrekking tot een aandeel dat een trustee houdt voor een beneficiary, is de trustee stemgerechtigd. Indien een aandeel is verkocht maar nog niet geleverd omdat de koopprijs niet is betaald, blijft de verkopende aandeelhouder stemgerechtigd.22

iii. Frankrijk

Het Franse vennootschapsrecht kent voor de société anonyme het beginsel van proportionaliteit van zeggenschap en kapitaaldeelname – volgens Cozian, Viandier en Deboissy weerklinkt hierin een ideaal van de republiek: aan de liberté de vote wordt de égalité gekoppeld. Het Franse vennootschapsrecht kent voorts een verbod op het kopen van stemmen. Het proportionaliteitsbeginsel is opgenomen in artikel L225-122 van de Code de Commerce:

“Code de Commerce Article L. 225-122

I. – Sous réserve des dispositions des articles L. 225-10, L. 225-123, L. 225-124,L. 225-125 et L. 225-126, le droit de vote attaché aux actions de capital ou de jouissance est proportionnel à la quotité de capital qu’elles représentent et chaque action donne droit à une voix au moins. Toute clause contraire est réputée non écrite.

(…)”

Ook naar Frans recht is het beginsel niet absoluut, de genoemde uitzonderingen betreffen onder meer een maximum aantal stemmen per aandeelhouder; aandelen waaraan het stemrecht wordt onthouden wegens schending van meldingsplichten van, kort gezegd, short posities; en loyaliteitsaandelen.23 Sinds 2014 bepaalt artikel L.225- 123 dat bij beursvennootschappen, behoudens statutaire afwijking, aandeelhouders die gedurende twee jaar zijn ingeschreven in een register, dubbel stemrecht hebben. Bij andere beursvennootschappen is dit dubbel stemrecht facultatief.24 Het verbod van stemmenkoop is opgenomen in artikel L. 242-9 Code de Commerce.

“Code de Commerce: Article L. 242-9

Est puni d’un emprisonnement de deux ans et d’une amende de 9000 euros:

(…)

3° Le fait de se faire accorder, garantir ou promettre des avantages pour voter dans un certain sens ou pour ne pas participer au vote, ainsi que le fait d’accorder, garantir ou promettre ces avantages.”

Deze regels staan niet in de weg aan de geldigheid van de scheiding van juridisch en economisch belang door securities lending (prêts de titres).25 Een parlementaire onderzoekscommissie heeft in 2013, in het kader van “lutter contre ces comportements « court-termistes »” echter voorstellen gedaan voor het “neutraliseren” van het stemrecht van inleners van aandelen. Teneinde niet te zeer afbreuk te doen aan het eigendomsrecht zou slechts van die aandeelhouders het stemrecht moeten worden afgenomen, die hun aandelen hebben ingeleend tussen de dag van bijeenroeping van de aandeelhoudersvergadering en de dag van de vergadering zelf (bedoeld zal zijn de record date).26

iv. Verenigde Staten (Delaware)

Hoewel iedere staat zijn eigen vennootschapsrecht heeft, bestaan onderling veel gelijkenissen. De aandacht richt zich hier vooral op Delaware, gezien als de belangrijkste “corporate jurisdiction”.27 Net als in het Verenigd Koninkrijk wordt in het vennootschapsrecht in de Verenigde Staten minder waarde gehecht aan het proportionaliteitsbeginsel. In artikel 212 van de Delaware Code staat de mogelijkheid tot statutaire afwijking voorop. Een one share, one vote regel vloeit overigens wel voort uit de beursregels.28 Opmerking verdient overigens dat een verband tussen stemrecht en kapitaalbelang wel van belang wordt geacht, zoals blijkt uit de regeling voor het toelaten van een onherroepelijke volmacht: daarvoor is enig belang van de gevolmachtigde in de vennootschap vereist:29

“§ 212 Voting rights of stockholders; proxies; limitations.

(a) Unless otherwise provided in the certificate of incorporation and subject to § 213 of this title [een record date regeling, GPO], each stockholder shall be entitled to 1 vote for each share of capital stock held by such stockholder. If the certificate of incorporation provides for more or less than 1 vote for any share, on any matter, every reference in this chapter to a majority or other proportion of stock, voting stock or shares shall refer to such majority or other proportion of the votes of such stock, voting stock or shares.

(…)

(e) A duly executed proxy shall be irrevocable if it states that it is irrevocable and if, and only as long as, it is coupled with an interest sufficient in law to support an irrevocable power. A proxy may be made irrevocable regardless of whether the interest with which it is coupled is an interest in the stock itself or an interest in the corporation generally.”

Stemmen zonder economisch belang wordt overigens wel als zorg ervaren, zoals onder meer kan blijken uit de regels omtrent stemmenkoop, die in paragraaf 5.2.2b. ii verder aan de orde komen. Het ontbreken van economisch belang doet echter op zichzelf niet af aan de geldigheid van een stem.30

v. Afronding

Uit dit korte rechtsvergelijkende intermezzo volgt geen eenduidig beeld over het belang dat wordt gehecht aan de koppeling van economisch belang aan juridisch belang. In het Franse en Duitse recht is het proportionaliteitsbeginsel stevig verankerd, al is een scheiding van economisch en juridisch belang door bijvoorbeeld securities lending gewoon geldig. In het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten wordt het proportionaliteitsbeginsel van minder belang geacht.

c. Tegenwerpingen

Tegen de gedachte dat de koppeling van juridisch en economisch belang een uitgangspunt van ons vennootschapsrecht is, zijn ook tegenwerpingen aan te voeren. In paragraaf 3.2.2 is al uiteengezet dat het uitgangspunt niet absoluut is. De wet kent vele mogelijkheden van statutaire afwijking van de koppeling van rechten aan de proportionele kapitaalsdeelname, met name voor de BV. Dat doet echter weinig af aan het uitgangspunt; de koppeling behoort nog steeds tot de standaarduitvoering van de vennootschap. Het wettelijk toestaan van bepaalde afwijkingen van de koppeling impliceert voorts niet dat andere afwijkingen niet meer problematisch (kunnen) zijn.

Betoogd kan voorts worden dat sowieso onderscheid bestaat tussen enerzijds de lidmaatschapsverhouding tussen vennootschap en aandeelhouder, die rechtstreeks bepaalde rechten en verplichtingen met zich brengt, en anderzijds de band tussen vennootschap en aandeelhouder via het aandeel in het kapitaal, welke band eveneens, maar via dat aandeel, rechten en verplichtingen tussen vennootschap en aandeelhouder doet ontstaan. Rechten die voortvloeien uit de lidmaatschapsverhouding (zoals die van artikel 2:8 BW en voorts het vergaderrecht) hangen niet direct samen met de omvang van de kapitaalsdeelname. Van der Grinten en in zijn voetspoor Timmerman (als A-G in de conclusie voor de DSM-beschikking) maken dit onderscheid.31 Betoogd kan worden dat dit onderscheid tussen lidmaatschapsverhouding en kapitaalbelang al een loskoppeling tussen juridisch en economisch belang impliceert. Ik denk niet dat dit juist is; bovendien helpt het voor de hier aan de orde zijnde vraag niet verder. Het onderscheid tussen lidmaatschapsverhouding en kapitaalbelang is een onderscheid, geen scheiding. Voorts zijn ook rechten die typisch uit de lidmaatschapsverhouding voortvloeien, zoals het stemrecht of agenderingsrecht, bij de NV en BV gebaseerd op het aantal aandelen dat een aandeelhouder houdt en dus op zijn proportionele kapitaalsdeelname. Timmerman schrijft ook dat voor het bepalen van de intensiteit van de redelijkheids- en billijkheidsverplichtingen, de omvang van het aandelenbezit een rol kan spelen. Deze gedachte volgt ook uit de preambule van de op 8 december 2016 gepresenteerde nieuwe Corporate Governance Code, die inhoudt dat een groter aandelenbelang in de vennootschap een grotere verantwoordelijkheid jegens de vennootschap, medeaandeelhouders en andere stakeholders meebrengt.32 Lidmaatschapsverhouding en kapitaalbelang zijn bij de NV en de BV nu juist aan elkaar verbonden.

Tegengeworpen zou ook kunnen worden dat de wet niet expliciet aanknoping zoekt bij het economische belang. Immers, niet uitgesloten is dat een aandeelhouder niet voor eigen rekening, maar voor rekening van een derde zijn aandelen volstort en vervolgens voor rekening van een derde aandelen houdt. Dan zijn juridisch en economisch belang al van stonde af aan gesplitst. Hoewel de wet dit inderdaad niet uitsluit, is het toch niet de normale gang van zaken; doorgaans neemt de aandeelhouder bij oprichting voor eigen rekening deel in het kapitaal en verwerft daarmee de rechten die bij zijn proportionele kapitaalsdeelname horen.

d. Conclusie

Concluderend meen ik dat de koppeling van economisch belang aan juridisch belang een belangrijk uitgangspunt van ons vennootschapsrecht is. Boek 2 BW neemt die koppeling tot uitgangspunt en ook in de literatuur wordt die koppeling tot uitgangspunt genomen. Het uitgangspunt kan verklaard worden vanuit de gedachte dat aan de aandeelhouder de bevoegdheden behoren toe te komen om zijn economische belang te beschermen. Toch is het uitgangspunt niet absoluut. De wet staat immers enigszins ruimhartig afwijkingen toe. Aan de gedachte dat de koppeling de aandeelhouders de mogelijkheid biedt hun economische belang te beschermen wordt door zo’n afwijking echter niet geheel afbreuk gedaan. De beperking dat afwijking van het uitgangspunt in de statuten moet worden voorzien en de andere beperkingen die de wet stelt, bieden de aandeelhouder ook enige bescherming. Ook al is het uitgangspunt niet absoluut, naar mijn mening verdient afwijking ervan, voor zover niet in de wet of in de statuten voorzien, wel een kritische blik.

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.