4.2.3 Intermezzo; de transparantienorm geldt uitsluitend voor uitgevende instellingen

Blijkens art. 5:25i Wft geldt de algemene en doorlopende verplichting tot openbaarmaking van koersgevoelige informatie voor uitgevende instellingen. Een dergelijke verplichting geldt niet ook voor andere deelnemers aan de effectenmarkt. Aan het uitgangspunt dat een dergelijke doorlopende transparantienorm uitsluitend voor uitgevende instellingen geldt, wordt in de wettelijke regeling strikt de hand gehouden.

Het systeem van de wettelijke regeling is aldus dat anderen dan de uitgevende instelling die — al dan niet bevoegd — beschikken over koersgevoelige informatie die rechtstreeks betrekking heeft op de uitgevende instelling niet verplicht zijn deze informatie openbaar te maken.1 Het is wettelijk zelfs uitdrukkelijk verboden om voorwetenschap aan een derde mee te delen, tenzij dit gebeurt in de normale uitoefening van werk, beroep of functie (art. 5:57 lid 1 onderdeel a Wft).2 Indien koersgevoelige informatie in de normale uitoefening van werk, beroep of functie aan een derde wordt meegedeeld door (een vertegenwoordiger van) de uitgevende instelling en geen geheimhoudingsverplichting met die derde is of wordt overeengekomen, dan ontstaat daardoor voor de uitgevende instelling alsnog de plicht tot openbaarmaking van die informatie (art. 5:25i lid 5 Wft).3 Ten slotte dient gewezen te worden op het bestaan van de regeling voor uitstel van openbaarmaking van koersgevoelige informatie, waarvan een wezenlijk onderdeel is dat de uitgevende instelling de vertrouwelijkheid van achtergehouden koersgevoelige informatie moet kunnen waarborgen (art. 5:25i lid 3 onderdeel c Wft) (zie § 5.11 e.v.). Uit het samenstel van deze bepalingen zou mijns inziens dan ook zelfs de conclusie mogen worden getrokken dat als uitgangspunt heeft te gelden dat het een ander dan de uitgevende instelling niet is toegestaan koersgevoelige informatie die rechtstreeks betrekking heeft op de uitgevende instelling openbaar te maken.4

In de doctrine is de vraag opgeworpen of het niet wenselijk zou zijn om de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie uit te breiden tot anderen dan de uitgevende instelling. Het zou immers mogelijk zijn dat de uitgevende instelling zelf niet over koersgevoelige informatie beschikt, maar een derde, zoals bijvoorbeeld een grootaandeelhouder wel.5 Een dergelijke uitbreiding van de openbaarmakingsplicht zou inderdaad bepleit kunnen worden als het streven erop gericht is volledige transparantie te bereiken, zodat alle informatie over de uitgevende instelling voor het beleggend publiek beschikbaar komt. In die visie zou op elke marktdeelnemer, of zelfs een ieder, een openbaarmakingsplicht behoren te rusten.

Terecht wordt echter onderkend dat aan een dergelijke, voor een ieder geldende openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie belangrijke bezwaren verbonden zijn. Een eerste bezwaar is dat het lastig is hiervoor een rechtvaardiging te vinden. Nieuwe Weme en Stevens6 wijzen er bijvoorbeeld op dat de uitgevende instelling het initiatief heeft genomen om de door haar uitgegeven financiële instrumenten publiekelijk te doen verhandelen, zodat zij ook primair verantwoordelijk is voor het ontstaan van de informatiebehoefte van beleggers. Op goede gronden is de openbaarmakingsplicht dan ook neergelegd bij de uitgevende instelling. Een argument tegen aanvaarding van een algemene openbaarmakingsplicht behoort mijns inziens echter ook te zijn dat bepaalde op een uitgevende instelling betrekking hebbende informatie waarover met name institutionele beleggers zullen beschikken bevoorrechte handelsinformatie is, die — behoudens enkele wettelijke uitzonderingen7 — niet met andere marktdeelnemers gedeeld behoeft te worden.

Een tweede bezwaar tegen aanvaarding van een algemene en doorlopende openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie voor alle marktdeelnemers is dat de uitgevende instelling bij uitstek in staat is om aan de openbaarmakingsplicht te voldoen. Zij beschikt over de meeste informatie en overziet bovendien het gehele speelveld, aldus Nieuwe Weme en Stevens. Ik voeg daar nog aan toe dat uitsluitend met berichtgeving die is voorzien van het zogeheten imprimatur8 van de uitgevende instelling, mogelijk misleidende mededelingen over de uitgevende instelling voorkomen kan worden. Andere marktdeelnemers beschikken namelijk hooguit over slechts een deel van de informatie betreffende de uitgevende instelling, terwijl de betrouwbaarheid daarvan bovendien niet altijd verzekerd is. Zonder de betrokkenheid van de uitgevende instelling bij de naleving van de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie lijkt het niet goed mogelijk de informatievoorziening aan het beleggend publiek op een betrouwbare leest te schoeien.

De slotsom luidt dan ook dat op goede gronden ervoor is gekozen om uitsluitend de uitgevende instelling zelf te belasten met de naleving van de openbaarmakingsplicht van koersgevoelige informatie. Het is mijns inziens gewenst noch noodzakelijk deze keuze te heroverwegen.